Show Notes
这期节目深度解析2025年加密行业的矛盾现象与2026年趋势展望。通过分析Massari、Coinbase、Galaxy Digital等机构研究报告(晚些会整理到知识库里)，揭示2025年"机构大喜、散户哀嚎"的分裂格局：华尔街机构迎来加密生涯最好一年，而散户战士怀念2021旧时光。加密货币本质在于"currency"（货币）二字——把货币控制权从国家手中还给个人。比特币从17,200美元涨至90,400美元，市值达1.81万亿美元成为全球第九大资产，市值占比从36.6%升至57.3%，资金向比特币集中而非分散至山寨币。然而10月10日史上最大去杠杆化事件后市场深熊，恐惧与贪婪指数跌至10（与Luna崩盘、三箭倒闭时相当），但基本面并未崩溃，显示情绪与基本面完全脱节。展望2026：机构采用加速、稳定币立法突破、以太坊完成身份转型、隐私币技术突破、应用货币崛起，但一层链收入持续下降、应用层捕获更多价值。
1. 2025年矛盾格局：机构狂欢与散户哀嚎 Masari报告开篇金句：回答"2025是好是坏"取决于你是谁 华尔街机构投资者：2025可能是加密生涯最好的一年 散户战士：怀念2021年旧时光 本质体现：机构化进程加速，散户生存空间压缩
2. 2025年重大事件快速回顾 特朗普币横空出世，证明链上基础设施可承受大规模冲击 美国政府宣布：将比特币列为战略储备资产 以太坊经历两年身份危机后找到定位——机构采用中心 DATs狂潮：上市公司疯狂买入比特币/以太坊作为国库储备推高价格 Genius法案通过：史上第一个稳定币法案 10月10日史上最大去杠杆化事件，爆仓满地、币价腰斩归零一片哀嚎 10月后Crypto慢慢进入深熊阶段，跟不上黄金白银股票等传统资产涨幅 好消息：Hyperliquid和Tether按人均利润算成为人类历史最赚钱公司；Polymarket、Pump.fun等加密原生应用真正破圈
3. 恐惧与贪婪指数：基本面与情绪脱节 2025年11月恐惧与贪婪指数跌至10（极度恐惧） 历史上何时到过10： 2022年5-6月：Luna崩盘、三箭资本倒闭 2021年5月：大规模清算 2020年3月：新冠爆发全球市场崩盘 2025年矛盾：指数跌至10但行业未出大事 无交易所跑路、无明显庞氏骗局爆雷、市场未跌破上周期高点 基本面尚可但市场情绪却低至历史最低点之一 核心问题：基本面与情绪在2025年完全脱节
4. 加密货币本质：货币控制权回归个人 Massari答案：Cryptocurrency本质在"currency"（货币）二字 核心问题：你有选择用什么货币的自由吗？ 表面看有选择：可持有人民币、美元、欧元、澳币 深层看无选择：工资、存款、缴税必须用所在国货币，被完全锁定在该货币体系 全球现象：美国人锁在美元、日本人锁在日元、中国人锁在人民币 政府债务膨胀：全球主要经济体疯狂发债 买单对象：谁存钱谁买单，通过通货膨胀实现 购买力持续下降：存款利率追不上通胀率
5. 政府货币控制的经济逻辑 适度通胀是每个经济体必然选择（非阴谋论） 如果利息大于通胀率：民众不愿花钱→钱不进经济体→经济失去活力 经济现实：需要持续资金流入刺激消费、保持活力 政府根据利益需求随时改变货币游戏规则 普通人毫无办法抵抗
6. Cryptocurrency三大核心优势 规则写死：发行规则写在代码中，全球几千节点运行，改变规则需所有节点同意 公开透明：任何人可查看、可验证，无需信任第三方 自主保管：拥有私钥即拥有资产，无人可夺走（除非被迫交出私钥） 对比黄金：大量黄金仍需存金库（中心化），无法完全自主保管 无需许可全球流通
7. 比特币2025数据：成为全球第九大资产 价格涨幅：从17,200美元涨至90,400美元 涨幅倍数：4.29倍 历史最高点：126,200美元（2025年All Time High） 当前市值：1.81万亿美元 全球资产排名：第九大资产（所有资产类别，非仅加密资产） 与传统巨无霸公司并列
8. 比特币市值占比：资金向BTC集中 历史规律：每次牛市比特币先涨→资金流向山寨币→BTC市值占比下降 2025年完全反转：市值占比从36.6%升至57.3% 资金越来越向比特币集中，而非分散至山寨币 2022年12月排名前15的币中仅2个跑赢BTC： XRP（但仅60%流通） Solana（唯一真正跑赢BTC的币） 趋势：比特币作为价值储存地位进一步巩固
9. 比特币机构采用：11%被大机构持有 比特币ETF吸引218亿美元（2025全年） 贝莱德购买230万枚BTC（占ETF市场份额51.5%） Strategy等DATs公司疯狂买入作为财库 合计统计：11%比特币被大机构持有 交易所持有（Coinbase、Binance等中心化机构） 比特币ETF持有 上市公司持有 集中度问题：24%比特币（510万枚）在交易所、ETF、上市公司手中 去中心化质疑：若政府强制没收，无需私钥即可拿走24%供应量 历史教训：1933年美国政府没收黄金（通过银行系统执行）
10. 以太坊2025：艰难转型与身份重塑 上半年艰难： 3月XRP一度超过ETH 4月8日ETH/BTC比率跌破0.02 上周期涨幅全部回吐 "最稳定的稳定币就是以太坊"成段子 手续费份额从第一跌至第四 Solana和Hyperliquid抢占市场 5月开始反弹： ETH/BTC从0.017涨至8月0.042（涨1倍多） 价格从1,600美元涨至4,793美元（涨1.91倍） 8月24日创All Time High：4,946美元
11. 以太坊ETF：首次机构需求偏向ETH 2025年全年ETH ETF吸引97亿美元 对比BTC ETF吸引218亿美元 市值调整后：ETH ETF吸引力实际强于BTC ETF（BTC市值是ETH的5倍） 5月26日-8月25日期间： ETH ETF吸引102亿美元 BTC ETF仅吸引98亿美元 首次机构需求明显偏向以太坊 贝莱德购买370万枚ETH（占ETF市场60%，增长2.4倍） Dats公司2025年共购买480万枚ETH（占总供应量4%）
12. 以太坊价值捕获困境：如何让ETH更值钱 上周期故事：以太坊用得越多→ETH烧得越多→供应下降→价格上涨 现在故事讲不通：主网手续费暴跌，ETH销毁很少 核心问题：主要客户是机构，机构用USDC/USDT结算不用ETH 机构需求稳定第一，绝不可能用ETH做结算 ETH只能靠间接方式提升价值：作为货币和价值储存手段 依靠以太坊信仰，但信仰是最不确定的机制 Massari预测：ETH可能有第二次生命 2026年BTC牛市回来后，Dats公司可能加杠杆买ETH ETH可质押赚收益，覆盖债务成本 ETH是比特币的高Beta：BTC涨ETH涨更多，BTC跌ETH跌更惨
13. 一层链未来：企业级一层链登场 预测：至少一家世界500强推出自己的一层链 不是玩票性质：处理超10亿美元真实交易 大型银行可能专门做证券结算链 验证者都是受监管的银行 与公共DeFi通过桥连接 市场对比：通用型Layer One vs 企业级Layer One 本质对比：无许可一层链 vs 有许可一层链 一层链收入持续下降：区块空间变成商品，竞争压低费用趋近于零 应用层收入大幅增长：应用层赚走越来越多钱
14. 隐私币崛起：a16z称隐私是最重要护城河 金融上链必需隐私：无人愿全世界看到工资、消费、资产 锁定效应：桥接代币容易，桥接秘密（bridging secrets）很难 跨链泄露信息：隐私链跳到其他链会暴露交易时间、金额等信息 一旦选定隐私链基本不换：切换成本太高，创造网络效应 区块空间差异化：公链区块空间变商品（到处一样、费用趋零），但隐私链有真正技术差异化支撑 寡头格局：少数隐私链可能占据加密货币大部分市场 Zcash技术突破： 2025年对BTC涨6.7倍，市值达70亿美元 超越Monero成为最大隐私币 早期难用：生成隐私交易需大量内存、速度慢 重大升级后：从理论上好用变成真的可用 定位：不取代BTC，作为BTC补充和隐私对冲工具
15. 隐私需求的真实世界教训 2020年尼日利亚：政府冻结抗议者银行账户，只能靠加密货币维持运动 2022年加拿大：冻结卡车司机抗议者账户（含小额捐款），甚至要求交易所不与这些地址交易 美国Debank运动：合法行业因政治不正确被银行拒绝开户 CBDC可编程货币： 全球一半国家研究或推出CBDC 政府能看到每一笔钱 政府能控制怎么花钱（只能在特定商店/区域使用） 隐私应对方案：BTC换成Zcash→进入隐蔽池→交易加密 政府只能看到BTC离开交易所，但看不到最终去向 挑战：KYC和AML监管（如何证明不是黑钱/犯罪资金）
16. 应用货币（Application Currency）新趋势 传统认知：货币应该通用（稳定币、BTC买咖啡） 新趋势：应用开发自己的货币，目标是运营而非融资 可行原因：链上换币成本极低、效率高、几秒钟完成 对比传统：美元换欧元手续费高、耗时久→倾向用同一货币→美元霸权 链上优势：USDC换其他代币几秒钟、手续费仅几分钱 Virtual案例： AI Agent代理平台，无需编程创建AI Agent 每个Agent有自己代币 所有代币与Virtual配对 Virtual成为平台基础货币 平台越活跃→对Virtual需求越大 Zora案例： 每个账号是代币、每条帖子是代币 账号代币与Zora配对、帖子代币与账号代币配对 用户用USDC/ETH支付，底层自动转换 用户无感知货币切换
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这是"AI泡沫"系列的第三期。经济学课本里的挤出效应,讲的一直是政府借钱太多,把企业挤出借贷市场。2026年这件事第一次反了过来:Alphabet、亚马逊、Meta、微软、甲骨文五家超大规模科技公司,截至8月10日发债约2200亿美元,是去年全年的3倍多,借钱的胃口大到美国政府发国债都得多付利息。我们从这笔钱出自哪个池子讲起,拆开1.65万亿到3万亿美元的表外负债冰山,听标普、摩根大通、Mawer、IMF几方对"消化不良还是生病"的交锋,再跟进美联储9月加息点名科技巨头、10年期国债收益率破5%、甲骨文CDS利差创新高等最新进展,最后讲清楚这场AI基建狂潮为什么会算进每个人的房贷车贷利率里。
2026年9月，21家全球顶级银行宣布联合发行美元稳定币，摩根大通却选择不加入——它早在2025年就推出了自己的代币化存款JPMD。这两条路看起来都是"上链"，但在资产负债表上，它们是截然不同的东西。这期节目我们追着一笔钱走，从商业银行的货币创造特权，到经济学家讨论了九十年没有落地的"窄银行"方案，再到稳定币如何在无人授权的情况下把这个方案意外实现，最后回到那个现代金融体系里一直没有被公开讨论的问题：谁有权创造货币？ 商业银行的货币创造特权
这是"AI泡沫"系列的第二期。一台两三年就可能被淘汰的GPU，是怎么在银行眼里变成一笔安全资产的？英伟达在2026年8月10日公布了一套新的融资结构，找来Apollo、贝莱德、黑石、Brookfield、高盛、KKR六家华尔街顶级机构，宣称目标撬动超过5000亿美元第三方资金。贝莱德CEO Larry Fink亲口把这套结构和自己四十年前设计的MBS相提并论，称之为"金融工程的下一个前沿"。我们这一期拆开整套机制：保底收入是怎么运作的？残值担保到底担了什么？高盛说的"为算力担保的信贷创造一个市场"，背后是什么？摩根士丹利测算英伟达的表外或有承诺到2028年底可能逼近2000亿美元，这个风险到底是可控还是在滚雪球？节目录制于2026年9月，包含英伟达财报后的最新进展、CoreWeave信用市场剧烈波动的完整故事，以及黄仁勋在高盛会议上那句"如果这算循环，我们应该多来几次"的完整语境。 开场：发明MBS的人，为什么提到了英伟达
这期我们时隔170多期重新聊NFT。主角不是新系列，而是一个叫FWA(Fake World Asset)的协议，名字故意跟这两年最热的叙事RWA(Real World Asset)对着讲。2021年一只Bored Ape地板价接近150个ETH，折合约40万美元，Doodles、Meebit这些热门系列同样起飞；到2024年前后，同一批项目在OpenSea上几乎找不到挂单。这不是需求消失，而是NFT市场从一开始就缺一套做市和定价的基础设施。FWA想做的，是给这些沉睡在钱包里的NFT建一台链上扭蛋机，重新打开一个流动性出口。 1. NFT为什么变成有价无市 NFT交易长期依赖点对点撮合，挂单之后只能等一个具体的人在具体的时间愿意出具体的价格，市场里没有做市商兜底。股票有人随时报价接盘，NFT没有，市场情绪一退潮，等待接盘的人就消失了。定价也是老问题：一支股票每秒都有成交价，一个NFT能查到的往往是几个月前的一笔交易，还未必是正常的市场行为。流动性缺失叠加定价缺失，才是这几年大量NFT项目直接归零的根本原因，而不是它们的价值真的消失了。 2. FWA机制拆解：给NFT做一台链上扭蛋机 Bankless主持人David Hoffman把FWA定义为全球统一的NFT自动做市商，逻辑类似Uniswap之于代币：协议本身随时是买家也是卖家，流动性永远在线。核心创新是引入随机性，购买者不是挑一个特定的NFT，而是从大池子里随机抽一个，灵感来自日本从上世纪六十年代就存在的扭蛋机文化。机制围绕三个角色展开。存入者把NFT连同一定数量ETH一起存入资产池，ETH数额完全由自己决定，相当于用真金白银为这个NFT定价，之后无论池子里哪个NFT被抽走，所有存入者都按比例拿到协议费用分成。购买者也就是抽奖的人，支付的价格是池内所有NFT配对ETH的均值，这个价格每时每刻都在变动，随机数由Chainlink的VRF在链上生成，没有人能操纵结果，抽中后可以选择留下NFT，或者换回大部分配套ETH。协议本身从每笔交易抽成，费用100%用于市场回购FWA代币，按官方文档分配为60%给当日购买者、20%给当日存入者、20%永久销毁，使用量因此和代币买压直接挂钩。 3. 定价博弈：为什么自己报价反而更诚实 NFT和传统艺术品一样缺乏客观定价系统，FWA索性不去正面解决，而是让存入者自己定价，并用锁仓的ETH为这个价格背书。定价太低，抽中的人会直接拿走NFT去外部市场套利；定价太高，抽中的人会选择拿走配套ETH，存入者自己吃亏。只有把价格定在接近真实价值的区间，NFT才能在池子里留得更久，也才能赚到更多费用分成。这套机制用激励和风险敞口，让市场自己趋向公允定价，不依赖任何外部预言机。只要定价合理，存入者理论上能在NFT最终被抽走前，通过费用分成把配套ETH的价值慢慢赚回来，而且NFT可以随时取出，并不是被永久锁定。 4. 真实体验与FWAir新发行机制 主播亲测抽一次大约0.06个ETH，折合120美元左右，池子里出现过Nounces这样的热门系列，抽奖的心理很像抓娃娃机或者拆盲盒。FWA协议构建者之一Eric Connor分享了自己的心路：手里攥着Meebit、Doodles这些曾经的一线NFT多年卖不掉，放进FWA之后既能变现又能持续赚手续费，他形容这是这几年在链上最开心的一次体验。FWA的延伸产品FWAir专门针对新发行：艺术家开放一个背书阶段，收集愿意锁仓ETH预约席位的意向买家，新系列随后被投入大池子，和其他已经存在的NFT一起被随机抽取。抽中新系列的人如果选择留下，背书者的ETH原路退回；如果抽中的人选择换回ETH，背书者的ETH才真正被花掉换来这个NFT。这套设计想解决的是传统mint模式里机器人抢跑、艺术家一次性套现后无心做后续生态建设的老问题。 5. 数据、风险与那句火鸡比喻 FWA于2026年7月20日上线，四天内就成为以太坊最大的Gas消耗协议，8月11日代币FWA触及历史高点约4美分，峰值日收入约163万美元，TVL一度超过615万美元。热度消退后代币价格从高点回落超过70%，日收入也大幅下滑，早期活跃很大程度上由代币激励驱动，这也带来了死亡螺旋的担忧。协议构建者Adam自己也承认，这套机制目前仍是一场没有人摸清最优解的实验，那个经典的火鸡比喻，过去表现良好不代表未来没有系统性崩盘风险，同样适用于FWA。相较一般DeFi协议，FWA的风险相对可控，唯一的单点故障是Chainlink，即便出问题也只是没法继续抽奖，用户存入的NFT和资产依然可以随时取出，不存在卷款跑路的风险。真正的考验在于代币激励退潮之后，还有多少人会因为FWA是真实有效的流动性出口而留下来。 6. 收尾：假世界资产里越来越多真实资产 池子里已经出现Pokemon卡片这样的实物收藏品，讨论也延伸到手表、名包这类高价值真实资产会不会被搬上链。两位主播的判断是，只要这些资产背后承载的是不可替代的社区价值或稀缺属性，持有者未必有动机把它们投入这样一个随机化的流动性池。名字里带着调侃意味的假世界资产，如今却越来越多地承载真实世界资产，这个反差本身就是这期节目最有意思的注脚。借用David Hoffman的收尾，如果FWA真的能跑通，对整个NFT行业会是一件好事，但这个前提目前还没有被验证。 时间戳 00:02 开场：为什么这次重新聊NFT 01:37 FWA与RWA的呼应，协议为什么在这个时间点出现 03:50 2021年NFT黄金年代：Bored Ape、Doodles、Meebit地板价回顾 05:51 时隔170多期再聊NFT的原因：FWA带来的流动性突破 08:17 NFT与DEX订单簿的根本区别：没有做市商兜底 10:19 定价困局：NFT没有实时成交价格机制 13:31 FWA定位：David Hoffman称其为NFT的全球AMM 15:30 扭蛋机式随机性设计登场 16:54 三个角色：存入者、购买者、协议本身 19:59 协议收费与FWA代币60比20比20的分配机制 20:34 核心疑问：为什么会有人愿意把NFT存进去 22:53 定价机制深挖：让存入者自己报价 25:03 博弈逻辑：定价过高过低都存在套利风险 28:14 主观定价驱动价格发现的总结 29:07 实测体验：抽一次约120美元，Nounces的诱惑 31:39 Eric Connor的故事：从废弃NFT到重新变现 36:10 FWAir新发行机制：颠覆传统mint模式 37:41 背书机制详解：预约席位与随机抽取流程 41:34 数据回顾：上线四天成以太坊最大Gas消耗协议 42:28 代币价格回落超70%，死亡螺旋担忧 43:38 火鸡比喻：过去表现不代表未来没有风险 45:27 相较其他DeFi协议，FWA资产可随时取回的低风险特性 48:21 Pokemon卡片入场，真实资产话题浮现 52:28 收尾：FWA若能成功，会是NFT行业的好事 53:43 节目更新预告：Cryptoria与Beyond Cryptoria计划每周两更 关键词：FWA、Fake World Asset、RWA、NFT、流动性、扭蛋机、AMM、Chainlink VRF、定价机制、价格发现、FWAir、Eric Connor、Adam、David Hoffman、Bankless、死亡螺旋、Nounces、Bored Ape、Doodles、Meebit、Pokemon卡片、火鸡比喻、TVL、以太坊、Cryptoria 加入我们的听众群，和同频的人一起追踪加密世界的每一个关键时刻。 主播： Vivienne (X @Vivienne_smile) Zhiyang (X @zhiyangxyz) Twitter：@0x_cryptoria 小助手微信：trifoliumlabs Cryptoria研究杂志：https://substack.com/@azimuthmagazine 免责声明: 所有观点纯属主播个人意见仅供分享，不构成任何投资建议。加密货币投资风险巨大，在做出任何投资决定前，请先做好充分调查并咨询相关专业人士
这是"AI泡沫"系列五期节目的第一期。2025年9月甲骨文股价单日暴涨36%,创始人Ellison身价几小时暴涨880亿美元——这是真实价值,还是同一笔钱在几家公司间转了一圈的账面幻觉?我们理清2019年至今围绕OpenAI的11笔关键交易,还原出英伟达、OpenAI、甲骨文、CoreWeave、微软、AMD之间反复叠加的"循环之轮",并引出"Keystone Problem"系统性风险,收录黄仁勋、Michael Burry、Noah Smith、Larry Fink四方解读,更新至2026年9月最新进展。